國民研究：區(qū)縣級城(chéng)投公司如何整合資産發債？
許多(duō)省市級城(chéng)投公司早在2014年43号文出台之後就完成了(le)區(qū)域國有資産的(de)整合重組，實現了(le)集團化(huà)的(de)基本運作，他(tā)們當前轉型升級更關心的(de)是在業務闆塊的(de)拓展、集團管控模式的(de)優化(huà)、現代企業制度的(de)完善等方面進行市場(chǎng)化(huà)的(de)提升。而許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投直到今天還(hái)在充當著(zhe)政府職能部門的(de)角色，市場(chǎng)化(huà)轉型尚未邁出實質性的(de)一步。
面對(duì)監管趨嚴的(de)層層逼迫以及愈演愈烈的(de)轉型形勢，許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投已經意識到了(le)市場(chǎng)化(huà)轉型到了(le)“非轉不可(kě)”的(de)地步了(le)。然而面對(duì)混亂的(de)政企關系、薄弱的(de)業務基礎、缺失的(de)企業制度等問題，如何轉型，許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投公司一頭霧水(shuǐ)，望而卻步。
就實際情況而言，區(qū)縣級城(chéng)投公司在資産做(zuò)大(dà)、業務布局、管理(lǐ)提升、制度完善等方面均存在明(míng)顯的(de)不足之處和(hé)強烈的(de)轉型需求，然而市場(chǎng)化(huà)轉型是一項長(cháng)期艱巨的(de)任務，無法一蹴而就，對(duì)于區(qū)縣級城(chéng)投轉型，通(tōng)過區(qū)域國有資産整合重組做(zuò)優做(zuò)實資産，實現集團化(huà)運作是無疑是其市場(chǎng)化(huà)轉型的(de)基礎和(hé)首要任務。
一、區(qū)縣級城(chéng)投公司一般特征
（一）資産質量不高(gāo)，優質資産較少
由于區(qū)縣級城(chéng)市，特别是經濟較爲落後的(de)地區(qū)本身财政實力較弱以及優質國有資源不多(duō)，許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投公司當初都是通(tōng)過注入大(dà)量無法變現、流動性不足的(de)公益性資産，例如儲備土地、政府大(dà)樓、公園廣場(chǎng)等作爲注冊資本成立的(de)，這(zhè)導緻了(le)大(dà)多(duō)數區(qū)縣級城(chéng)投公司資産質量都不高(gāo)，虛增嚴重，優質資産較少。從2010年的(de)19号文到2017年的(de)50号文都反複強調嚴禁将公益性資産和(hé)儲備土地注入城(chéng)投，因此城(chéng)投公司先前注入的(de)公益性資産理(lǐ)應剝離出去，即使尚未剝離出去的(de)公益性資産也(yě)無法用(yòng)于融資抵押和(hé)發債。2018年财金23号文和(hé)發改辦财金194号分(fēn)别從金融機構貸款和(hé)企業發債的(de)角度對(duì)城(chéng)投公司以公益性資産進行融資做(zuò)了(le)嚴格限制。
（二）業務種類單一，委托代建爲主
從筆者工作實際接觸到的(de)區(qū)縣級城(chéng)投來(lái)看，許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投的(de)主要業務還(hái)是通(tōng)過委托代建的(de)形式承接區(qū)域内的(de)城(chéng)市基礎設施與配套設施的(de)建設運營、土地開發整理(lǐ)、安置房(fáng)建設等政府公益性項目，業務種類單一，市場(chǎng)化(huà)業務基本沒有，主要的(de)收入來(lái)源就是政府代建費和(hé)财政補貼，缺少經營性業務收入。由于政府公益性項目周期長(cháng)、投入大(dà)、回款慢(màn)等因素也(yě)經常導緻政府向城(chéng)投公司支付款項的(de)不及時(shí)，代建費用(yòng)常年以應收賬款的(de)形式挂在區(qū)縣級城(chéng)投公司的(de)資産負債表上，造成這(zhè)些企業收入和(hé)現金流不穩定，償債能力和(hé)抗風險能力嚴重不足。
（三）政企關系混亂，行政色彩濃重
長(cháng)期以來(lái)，城(chéng)投公司都是政企不分(fēn)的(de)典型代表，這(zhè)種現象在區(qū)縣級城(chéng)投中尤爲嚴重。許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投公司雖然表面上實現了(le)企業化(huà)的(de)管理(lǐ)運營模式，建立了(le)現代公司制的(de)董事會、監事會等各項制度，實質上無論是人(rén)事任免、管理(lǐ)決策還(hái)是業務經營等方面都依舊(jiù)受當地政府幹預較大(dà)。對(duì)于這(zhè)些地區(qū)，無論是政府領導、城(chéng)投公司管理(lǐ)者還(hái)是普通(tōng)員(yuán)工潛意識裏依舊(jiù)把城(chéng)投公司當成政府的(de)一個(gè)職能部門，導緻這(zhè)些區(qū)縣級城(chéng)投公司行政色彩濃重，與政府權責不清，對(duì)政府依賴程度高(gāo)，市場(chǎng)化(huà)主體地位難以真正确立，現代企業制度也(yě)難以真正完善。
（四）信用(yòng)等級較差，企業發債受限
盡管從政策來(lái)說，區(qū)縣級融資平台城(chéng)投債發行的(de)限制逐步松綁，但是區(qū)縣級城(chéng)投主體信用(yòng)等級不高(gāo)依舊(jiù)是限制其發債的(de)重要因。Wind數據顯示，2017 年發債的(de)城(chéng)投公司中省級城(chéng)投公司349家，占比34.5%；地級市城(chéng)投公司429家，占比42.3%；區(qū)縣級城(chéng)投公司233家，占比23%。造成區(qū)縣級城(chéng)投發債主體數量較少的(de)原因即區(qū)縣級城(chéng)投主體信用(yòng)普遍不高(gāo)，即使成功發債的(de)區(qū)縣級城(chéng)投評級多(duō)數集中在AA-至AA區(qū)間，更别說還(hái)有數以千計的(de)區(qū)縣級城(chéng)投信用(yòng)等級達不到發債資格或者受到發改、銀監等監管部門的(de)嚴格限制。區(qū)縣級城(chéng)投主體信用(yòng)等級普遍較差也(yě)造成其不僅發債難，而且債難賣。相對(duì)于高(gāo)評級的(de)債券，區(qū)縣級的(de)城(chéng)投債很難賣，尤其是在當前融資渠道收緊的(de)情況下(xià)。
（五）融資渠道受阻，償債壓力較大(dà)
随著(zhe)監管政策的(de)趨嚴，城(chéng)投公司融資受阻是普遍現象和(hé)難題，對(duì)于财政實力相對(duì)薄弱的(de)區(qū)縣級城(chéng)投公司來(lái)說，日子無疑更加難過。 由于缺乏經營性資産和(hé)自身造血能力，政府各種信用(yòng)擔保也(yě)被嚴格剝離，區(qū)縣級城(chéng)投銀行貸款的(de)融資渠道受到嚴重限制。企業發債由于信用(yòng)評級低等原因，導緻融資成本也(yě)高(gāo)。其他(tā)融資渠道也(yě)由于缺乏條件等原因鮮有探索。此外，2018-2020年是城(chéng)投債務還(hái)款付息的(de)高(gāo)峰期，許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投公司償付壓力較大(dà)，再加上目前可(kě)持續融資空間狹小，許多(duō)區(qū)縣級城(chéng)投存在債務違約的(de)風險。
二、區(qū)縣級城(chéng)投公司整合重組的(de)必要性和(hé)可(kě)行性
（一）整合重組必要性
國有資産整合重組，做(zuò)優做(zuò)強公司資産是城(chéng)投公司轉型的(de)基礎，一般也(yě)是城(chéng)投公司市場(chǎng)化(huà)轉型的(de)第一步。根據黨中央對(duì)國有企業改革以及政府融資平台轉型升級的(de)要求，爲有效解決區(qū)縣級城(chéng)投公司運行和(hé)管理(lǐ)中存在的(de)政企不分(fēn)、職能單一、現代企業制度不健全、市場(chǎng)化(huà)經營能力弱等主要問題，推動城(chéng)投公司實體化(huà)轉型，防範地方政府債務風險，依法合規開展市場(chǎng)化(huà)融資，提高(gāo)國有資本運營效率，推進政企分(fēn)開、政事分(fēn)開，實現企業法人(rén)治理(lǐ)結構，更好地服務新型城(chéng)鎮化(huà)發展和(hé)鄉村(cūn)振興戰略，由政府主導，按照(zhào)“同業歸并、精簡高(gāo)效、兼并重組、增強實力”的(de)原則，爲城(chéng)投公司注入優質國有資産、剝離無效公益性資産，幫助平台公司做(zuò)大(dà)、做(zuò)實、做(zuò)優資産，從而獲得(de)實體運營的(de)基礎具有絕對(duì)的(de)必要性和(hé)重要的(de)現實意義。
（二）整合重組可(kě)行性
區(qū)縣級城(chéng)投公司的(de)整合重組符合當前國資國企改革對(duì)于整合重組國有資産、加強國有資産統一監管、防止國有資本流失風險的(de)要求；符合我國地方政府性債務管理(lǐ)機制改革，建立多(duō)元化(huà)的(de)可(kě)持續的(de)投融資機制的(de)要求；符合地方投融資平台市場(chǎng)化(huà)轉型，建立健全現代化(huà)企業體制機制的(de)要求；符合地方新型城(chéng)鎮化(huà)建設、區(qū)域經濟發展以及鄉村(cūn)振興戰略實施的(de)要求。因此，區(qū)縣級城(chéng)投公司的(de)整合重組受到當前政策的(de)鼓勵和(hé)指引，具有較強的(de)可(kě)行性。
三、城(chéng)投公司整合重組路徑與步驟
（一）資産清查
區(qū)域内國有資産清查是對(duì)城(chéng)投公司進行整合重組的(de)首要和(hé)必要步驟。資産清查即按照(zhào)“全面、客觀、真實、有效”的(de)原則，對(duì)區(qū)域内國有企業、國有股權以及行政事業單位所擁有的(de)資産、資源進行清查、整理(lǐ)、彙總、甄别、分(fēn)析和(hé)歸類，梳理(lǐ)出一批資産質量好、易操作的(de)國有資産，并在此基礎上形成拟注入城(chéng)投公司的(de)相關資産清單，爲下(xià)一步資産整合和(hé)注入奠定基礎。
（二）整合重組
城(chéng)投公司資産整合重組的(de)路徑一般有整體劃轉、資産劃入、資産劃出、資産置換、并購(gòu)重組等，既包括優質資産的(de)注入，也(yě)包括無效資産的(de)剝離。整體劃轉是指由當地國有資産監督管理(lǐ)機構主導，将某些國有獨資公司（包括國有資産監管機構或者其他(tā)政府機關事業單位全額出資設立的(de)國有公司）股權整體劃轉至城(chéng)投公司，使得(de)城(chéng)投公司成爲這(zhè)些劃轉企業的(de)母公司。資産劃入是指通(tōng)過國有産權無償劃轉或者增資入股、出資購(gòu)買等形式将國有資産注入到城(chéng)投公司。資産劃出是指爲了(le)優化(huà)城(chéng)投公司資産結構，提高(gāo)企業資産質量，将城(chéng)投公司一些公益性資産、不良資産或者成長(cháng)性較小的(de)子公司、股權等剝離出去。資産置換是指城(chéng)投公司與一家或者幾家企業進行資産互換，一般是用(yòng)對(duì)于自身成長(cháng)性較低的(de)資産換取對(duì)自身發展有利或者與原有業務具有協同效應的(de)資産。并購(gòu)重組是指兩個(gè)或者兩個(gè)以上公司進行合并，組建新公司或者互相參股，主要包括公司合并、資産收購(gòu)、股權收購(gòu)等形式。
（三）業務重構
經過資産的(de)注入和(hé)剝離，城(chéng)投公司一般實現了(le)資産規模的(de)擴大(dà)、資産質量的(de)提升，初步獲得(de)了(le)市場(chǎng)化(huà)經營的(de)基礎和(hé)能力，下(xià)一步就是要根據資産的(de)整合重組情況進行業務闆塊的(de)重構。一方面是根據注入的(de)企業、股權、經營性資産的(de)實際情況進行業務闆塊的(de)重新設計，按照(zhào)“同業相近、管理(lǐ)協同”的(de)原則，将性質相近的(de)子公司和(hé)業務進行内部整合，減少子公司法人(rén)數目，避免出現同質競争，提高(gāo)管理(lǐ)運營效率和(hé)業務的(de)核心競争力。另一方面要壓縮管理(lǐ)層級，将管理(lǐ)層級控制在3級左右，可(kě)以有效解決管理(lǐ)層級過多(duō)導緻的(de)管理(lǐ)鏈條長(cháng)、機構臃腫、管理(lǐ)效率低等問題，有效增強國有企業管理(lǐ)的(de)穿透力和(hé)執行力，提升城(chéng)投公司運行管理(lǐ)的(de)質量和(hé)效率。同時(shí)在深度分(fēn)析自身情況下(xià)，對(duì)整個(gè)集團發展方向進行定位，重新規劃未來(lái)幾年的(de)發展路徑。
（四）組織管控優化(huà)
組織管控的(de)優化(huà)提升是城(chéng)投公司内部管理(lǐ)升級的(de)重要措施以及市場(chǎng)化(huà)運營的(de)重要保障。區(qū)縣級城(chéng)投公司經過整合重組，控股子公司和(hé)參股子公司數量增多(duō)，業務範圍也(yě)進一步擴大(dà)，原有的(de)組織架構和(hé)管控模式（包括人(rén)力資源管控）可(kě)能已經無法适應新集團管理(lǐ)運營的(de)需求，因此組織管控的(de)優化(huà)提升非常有必要。一方面，在充分(fēn)掌握企業組織現狀并借鑒類似先進平台經驗，遵循可(kě)操作性和(hé)穩健性原則按照(zhào)确定公司重點業務和(hé)流程、組織體系重構與優化(huà)、明(míng)确相關部門職責等步驟進行組織結構的(de)優化(huà)。另一方面，根據子公司戰略重要性、業務主導性、管理(lǐ)成熟度等因素，确定母子公司集分(fēn)權關系和(hé)權責界面，構建科學合理(lǐ)的(de)管控模式，從而提高(gāo)集團管理(lǐ)運營效率。
四、區(qū)縣級城(chéng)投公司整合重組常見問題與建議(yì)
（一）優質資産稀缺問題
區(qū)縣優質國有資産較少是區(qū)縣級城(chéng)投公司開展整合重組工作面臨的(de)首要難題。一般而言，資産負債率低，經營效益好的(de)國有公司/股權、行政事業單位下(xià)屬經營性資産、城(chéng)市收費權、現金流充沛的(de)水(shuǐ)汽暖等公用(yòng)事業資源、财政資金等都是對(duì)于城(chéng)投公司而言的(de)優質資産。然而實際中，區(qū)縣級地區(qū)特别是經濟發展水(shuǐ)平較低的(de)區(qū)縣上述優質資産很少。以國有企業和(hé)股權爲例，許多(duō)區(qū)縣級國有企業負債累累、經營效益不佳，接納這(zhè)樣的(de)股權反而會增加城(chéng)投公司的(de)負擔。并且許多(duō)區(qū)縣存在地級市、開發區(qū)與其争奪資源的(de)現象，而許多(duō)優質資源也(yě)受經濟發展需求影(yǐng)響向地級市及開發區(qū)傾斜。
建議(yì)：區(qū)縣級優質國有資産較少的(de)同時(shí)一般也(yě)存在大(dà)量閑置資産，因此閑置資産盤活是提升區(qū)縣有效國有資産的(de)數量的(de)重要途徑。以閑置行政事業單位辦公大(dà)樓爲例，盤活途徑包括改建成商業用(yòng)房(fáng)、拆除後通(tōng)過招投标改變用(yòng)地性質進行經營性項目建設等。此外，應加速區(qū)縣内全民所有制企業以及企業化(huà)管理(lǐ)事業單位的(de)公司制改制步伐，将來(lái)改制成功的(de)，擁有良好現金流和(hé)經營效益的(de)單位可(kě)以作爲優質資産注入城(chéng)投公司。
（二）資産劃轉情緒抵觸問題
雖然整合重組方式包括無償劃轉、有償劃轉、資産置換等等，區(qū)縣級城(chéng)投公司在實際操作中使用(yòng)最多(duō)的(de)方式還(hái)是國有資産的(de)無償劃轉。在這(zhè)種方式中，區(qū)縣級城(chéng)投公司的(de)整合重組一般由地方政府或者國資監管機構主導，以行政手段操作，被劃轉的(de)企業或者産權所有者沒有主導權，往往導緻産權被劃轉的(de)企業或者行政事業單位帶有抵觸情緒，不願意配合整合重組工作，造成整合重組過程中存在不和(hé)諧、不融洽現象。
建議(yì)：區(qū)縣級城(chéng)投公司的(de)整合重組應由當地政府或者國資辦成立協調監督小組，加強整合重組重要性和(hé)必要性的(de)宣傳，通(tōng)過召開動員(yuán)大(dà)會等形式，強化(huà)對(duì)涉及到的(de)國有企業、行政事業單位領導職工的(de)宣傳指引，嚴明(míng)工作紀律，統一思想認識，積極營造區(qū)域國有資産整合重組的(de)良好環境。此外，地方政府或者國資辦還(hái)應制定出穩妥可(kě)靠的(de)國有資産整合重組方案，并在政策、資源、資金等方面給予整合重組的(de)大(dà)力支持，相關職能部門積極展開配合，增強涉及企業、單位領導員(yuán)工關于重組成功的(de)信心。
（三）人(rén)員(yuán)安置問題
城(chéng)投公司的(de)整合重組必然涉及到企業的(de)整合、兼并甚至撤銷以及母子公司組織架構的(de)更改，人(rén)員(yuán)安置也(yě)就成了(le)整合重組過程中不得(de)不面對(duì)和(hé)比較棘手的(de)問題。具體而言，城(chéng)投公司整合重組中常見的(de)人(rén)員(yuán)安置問題有人(rén)員(yuán)身份變更、人(rén)員(yuán)職位變更、人(rén)員(yuán)地位變更、人(rén)員(yuán)待遇變更、人(rén)員(yuán)裁減等。人(rén)員(yuán)安置問題解決不好，輕則影(yǐng)響整合重組的(de)推進效率，重則可(kě)能影(yǐng)響區(qū)域社會的(de)穩定與和(hé)諧。
建議(yì)：區(qū)縣級城(chéng)投公司整合重組中一定要充分(fēn)重視人(rén)員(yuán)安置問題，依據相關的(de)法律法規和(hé)政策，按照(zhào)“以人(rén)爲本、統籌兼顧、謀求雙赢、和(hé)諧發展”等原則，研究制定成本最低、阻力最小、對(duì)職工利益損害最小、對(duì)社會穩定和(hé)諧影(yǐng)響最輕的(de)人(rén)員(yuán)安置方案。在充分(fēn)保障涉及員(yuán)工的(de)合法合理(lǐ)利益的(de)同時(shí)，開展多(duō)層次、多(duō)渠道的(de)宣傳工作，加強涉及員(yuán)工的(de)思想教育工作，确保人(rén)員(yuán)安置工作能夠順利完成。
（四）涉及企業發債存續期問題
城(chéng)投公司的(de)整合重組常常涉及到發債存續期内國有企業的(de)整合和(hé)資産劃撥，而發債企業在債券存續期内進行資産重組受到政策的(de)嚴格限制。《國家發展改革委辦公廳關于進一步加強企業債券存續期監管工作有關問題的(de)通(tōng)知》（發改辦财金1765号）規定債券存續期内企業進行整合重組必須履行以下(xià)程序：一是重組方案必須經企業債券持有人(rén)會議(yì)同意；二是應就重組對(duì)企業償債能力的(de)影(yǐng)響進行專項評級，評級結果應不低于原來(lái)評級；三是應及時(shí)進行信息披露；四是重組方案應及時(shí)向省發展改革委通(tōng)報，并報國家發展改革委備案。以上對(duì)于發債企業整合重組的(de)嚴格規定無疑也(yě)是影(yǐng)響城(chéng)投公司整合重組優質資産順利注入的(de)重要阻力。
建議(yì)：對(duì)于發債存續期内企業的(de)資産劃轉，城(chéng)投公司整合重組中一定要嚴格遵守發改辦财金1765号的(de)相關規定執行，充分(fēn)考慮整合重組對(duì)企業償債能力和(hé)評級的(de)影(yǐng)響，盡量回避資本市場(chǎng)上債權人(rén)普遍關注的(de)敏感問題（如發債後“資産結構與業績變臉”），提前做(zuò)好債權人(rén)工作以及必要的(de)媒體公關工作，避免股權和(hé)資産變動造成國有企業債務風險。五、結 語
在央企和(hé)地方國企改革試點的(de)基礎上，2018年以及未來(lái)數年将是區(qū)縣級國有企業改革全面提速的(de)一年，而“同業合并、突出主業”作爲國資國企改革的(de)重要原則，也(yě)必将推進區(qū)域國有資産整合重組步伐加快(kuài)。區(qū)縣級城(chéng)投公司作爲當地新型城(chéng)鎮化(huà)建設和(hé)鄉村(cūn)振興的(de)重要載體，被寄托于推進縣域經濟發展，提升人(rén)民生活質量的(de)重大(dà)使命，市場(chǎng)化(huà)轉型獲得(de)可(kě)持續發展能力既是自身需求，又是地方政府和(hé)人(rén)民群衆賦予的(de)責任。面對(duì)可(kě)持續發展的(de)壓力，全面借助國企改革的(de)東風，進行區(qū)域範圍内國有資産和(hé)城(chéng)市資源的(de)整合重組，将是區(qū)縣級城(chéng)投實現市場(chǎng)化(huà)轉型的(de)關鍵一步。