2022年3月(yuè)的(de)經濟形勢突然變得(de)異常嚴峻，俄烏沖突加劇使得(de)全球經濟的(de)不确定性大(dà)幅上升，加劇了(le)國内的(de)輸入性通(tōng)脹壓力，而更爲嚴重的(de)影(yǐng)響則是疫情超預期爆發，本輪疫情對(duì)經濟的(de)沖擊力是2020年之後最強烈的(de)一次，深圳、上海等一線城(chéng)市成爲重災區(qū)，并連帶影(yǐng)響了(le)中國經濟最爲發達的(de)珠三角和(hé)長(cháng)三角地區(qū)。

2020年下(xià)半年起快(kuài)速修複的(de)大(dà)好經濟形勢戛然而止，居民消費、出口、制造業都不同程度的(de)有所下(xià)滑，房(fáng)地産業在過去一年多(duō)時(shí)間裏，受三道紅線、貸款集中度、土地集中供應等調控措施打壓，出現大(dà)規模爆雷潮，即便2022年開始各項政策執行開始松動，但收效甚微，出現了(le)史上第一次居民中長(cháng)期貸款負增長(cháng)的(de)情況，市場(chǎng)信心已被嚴重傷害，房(fáng)地産業已無法作爲提振經濟的(de)支柱。目前僅剩下(xià)基建可(kě)以作爲抓手保障穩增長(cháng)政策的(de)實施。

4月(yuè)6日國常會明(míng)确要求“用(yòng)好政府債券擴大(dà)有效投資”；4月(yuè)12日國新辦政策吹風會上，财政部有關負責人(rén)披露，截至3月(yuè)末，2021年12月(yuè)提前下(xià)達的(de)1.46萬億元專項債券額度，大(dà)部分(fēn)已發行完畢，2022年将安排地方政府專項債券共3.65萬億元；目前大(dà)量基建項目上馬，據媒體披露截至4月(yuè)15日，國家發改委共審批核準固定資産投資項目32個(gè)，總投資5200億。各地區(qū)的(de)重點項目建設也(yě)掀起新熱(rè)潮，有24個(gè)地區(qū)超12萬億元年度重大(dà)項目投資計劃密集亮相。

除了(le)專項債的(de)集中投入，大(dà)量基建項目的(de)鋪開還(hái)需要撬動巨額的(de)是市場(chǎng)化(huà)融資，多(duō)個(gè)重要文件或會議(yì)都提到了(le)金融機構支持基建項目融資需求。

一、保障融資平台合理(lǐ)融資需求

4月(yuè)18日央行的(de)抗疫23條（《關于做(zuò)好疫情防控和(hé)經濟社會發展金融服務的(de)通(tōng)知》）提出“開發性、政策性銀行要結合自身業務範圍，加大(dà)對(duì)重點投資項目的(de)資金支持力度。金融機構要主動對(duì)接重大(dà)項目，加大(dà)對(duì)水(shuǐ)利、交通(tōng)、管網、市政基礎設施等領域惠民生、補短闆項目和(hé)第五代移動通(tōng)信（5G）、工業互聯網、數據中心等新型基礎設施建設的(de)支持，推動新開工項目盡快(kuài)開工，實現實物(wù)工作量。要在風險可(kě)控、依法合規的(de)前提下(xià)，按市場(chǎng)化(huà)原則保障融資平台公司合理(lǐ)融資需求，不得(de)盲目抽貸、壓貸或停貸，保障在建項目順利實施。”

融資平台是本輪基建擴張的(de)中堅力量，要保障融資平台在項目建設中獲得(de)金融機構的(de)資金支持，不可(kě)避免的(de)要對(duì)15号文限制融資平台融資的(de)相關規定進行執行力度上的(de)調整。2021年利用(yòng)經濟複蘇的(de)窗(chuāng)口期，決策層推出5号文（《國務院關于進一步深化(huà)預算(suàn)管理(lǐ)制度改革的(de)意見（國發〔2021〕5号）》）和(hé)15号文（《關于進一步做(zuò)好地方政府隐性債務風險防範化(huà)解工作的(de)指導意見（銀保監發〔2021〕15号）》）收緊融資平台的(de)融資，然而文件發布後不久經濟形勢就開始轉向，窗(chuāng)口期迅速關閉，迫使決策層不得(de)不調整執行的(de)力度，2021年8月(yuè)銀保監會發布15号文補充通(tōng)知，對(duì)15号文相關内容的(de)解釋已放松了(le)口徑，而在目前的(de)形勢下(xià)，放松力度還(hái)需加強。

1.  融資平台認定标準的(de)放松

15号文規定用(yòng)财政部的(de)監測平台有隐形債務企業名單代替銀保監會的(de)政府融資平台名單，以财政部監測平台裏面查詢到有存量未結清隐性債務的(de)企業爲準。将融資平台的(de)範圍大(dà)大(dà)擴展了(le)，凡是在财政部的(de)監測平台登記有未結清隐形債務企業都會被限制流動資金貸款或流動資金性質的(de)融資。

15号文補充通(tōng)知對(duì)上述規定做(zuò)出調整，規定隐形債務主體标準不以集團公司爲口徑，而以單一法人(rén)主體爲口徑。這(zhè)樣就讓母子公司可(kě)以根據自己的(de)實際情況繼續尋求銀行、信托、租賃等的(de)流動貸款，不至于出現因集團内某一家公司涉及隐形債務導緻整個(gè)集團公司融資受到限制。此外在實踐中，擔保人(rén)和(hé)債務人(rén)也(yě)不捆綁審核，擔保人(rén)或債務人(rén)其中有一個(gè)涉及隐形債務，不影(yǐng)響另一個(gè)正常獲取流動貸款，隻要穿透看資金流向沒有被挪用(yòng)。

2.  融資平台融資限制放松

15号文規定對(duì)承擔地方政府隐性債務的(de)客戶，金融機構不得(de)新提供流動資金貸款或流動資金貸款性質的(de)融資。不得(de)爲其參與地方政府專項債券項目提供配套融資。

15号文補充通(tōng)知對(duì)此進行了(le)尺度上的(de)放寬：

（1）對(duì)于涉及隐形債務的(de)主體，各銀行、保險機構的(de)存量流動貸款可(kě)以視必要程度續作。這(zhè)給予涉及隐形債務的(de)融資平台一定緩沖餘地，如果存量流動貸款不可(kě)續作，勢必會對(duì)這(zhè)些融資平台的(de)信用(yòng)資質造成實質沖擊，加劇其流動性緊張局面。

（2）标準化(huà)債券和(hé)合格的(de)資管産品不受“15号文”的(de)約束。如果禁止機構投資者投資涉及隐性債務發債主體發行的(de)債券，将極大(dà)的(de)降低其債券流動性，使其無法再通(tōng)過公開市場(chǎng)融資，補充通(tōng)知不再對(duì)标準化(huà)債券和(hé)合格的(de)資管産品進行要求，放松了(le)這(zhè)方面的(de)監管，将監管責任交給相關業務主管部門。在供給端，交易所和(hé)協會對(duì)債券用(yòng)途進行管控，而在投資端，融資平台債券購(gòu)買者大(dà)多(duō)爲銀行、保險機構，這(zhè)些機構投資者可(kě)繼續自主進行投資決策，其合規風險有所降低。

2021年交易商協會和(hé)交易所的(de)确在實際操作中都收緊了(le)城(chéng)投發債政策，參照(zhào)财政部對(duì)地方政府債務風險等級劃分(fēn)對(duì)城(chéng)投債進行分(fēn)檔審理(lǐ)，但分(fēn)檔名單并不對(duì)外公布，且對(duì)于不同檔位的(de)發債主體，監管對(duì)其募集資金用(yòng)途有不同的(de)限制，比如紅色檔暫停發放批文、黃(huáng)色檔隻能借新還(hái)舊(jiù)、綠(lǜ)色檔不受限制等。4月(yuè)上交所和(hé)深交所公布公司債券發行上市審核指引，提出“主要從事城(chéng)市建設的(de)地方國有企業申報發行公司債券，應符合地方政府性債務管理(lǐ)的(de)相關規定，不得(de)新增地方政府債務。募集資金用(yòng)于償還(hái)公司債券以外存量債務的(de)，發行人(rén)應披露拟償還(hái)的(de)存量債務明(míng)細，并承諾所償還(hái)的(de)存量債務不涉及地方政府隐性債務。”總體的(de)原則也(yě)是不新增政府隐性債務，此外防止債券融資資金置換非債券類隐性債務，并沒有明(míng)确規定不允許涉及隐形債務的(de)主體發債，面臨當前極端嚴峻的(de)經濟形勢，有可(kě)能會調整放松審核發債的(de)口徑，目前尚未有相關文件或消息傳出，有待進一步觀察。

（3）信托公司、融資租賃公司發放的(de)貸款如未指定貸款用(yòng)途均認定爲流動貸款，這(zhè)類貸款不可(kě)新增但可(kě)續作。補充通(tōng)知限制了(le)融資平台的(de)信托、租賃類貸款新增，但未限制續作，一定程度上給予融資平台更多(duō)時(shí)間去降低融資成本，優化(huà)融資結構。但總量尚禁止新增。

3.鼓勵地方政府對(duì)項目融資的(de)支持

15号文規定涉及隐形債務主體的(de)經營性項目融資要求，必須由客戶報本級人(rén)民政府書(shū)面審核确認，銀行保險機構将審核确認情況作爲審批融資的(de)前提條件，同時(shí)嚴禁以審核确定名義進行變相擔保。

15号文補充通(tōng)知進一步規定，這(zhè)類經營性項目融資經本級人(rén)民政府書(shū)面審核确認，金融機構可(kě)認定不涉及隐性債務。在實踐中，極少有當地政府願意出具此類書(shū)面确認文件，涉及隐形債務主體實質上并無法實現此類融資，而在當前形勢下(xià)，應該鼓勵地方政府積極支持此類融資，撬動更多(duō)的(de)市場(chǎng)化(huà)資金投入到基建項目中。近期株州市政府與銀行簽訂合作框架協議(yì)，爲轄下(xià)融資平台承擔基建項目融資牽頭，就有這(zhè)種類似政府支持的(de)作用(yòng)。

二、擴大(dà)專項債配套融資規模

4月(yuè)22日一行兩會一局學習(xí)貫徹國務院金融委專題會議(yì)精神，銀保監會提出“配合做(zuò)好地方政府專項債發行及項目配套融資工作，支持加快(kuài)重大(dà)項目工程和(hé)城(chéng)鄉基礎設施建設。”

如上文所述，今年的(de)專項債額度依然很大(dà)，全年共3.65萬億元，目前2021年12月(yuè)提前下(xià)達的(de)1.46萬億元大(dà)部分(fēn)已發行完畢，但是專項債的(de)額度也(yě)不再可(kě)以無限擴張。從制度層面，2020和(hé)2021年兩年決策層對(duì)預算(suàn)及專項債制度進行了(le)全面的(de)修訂和(hé)完善，以專項債爲代表的(de)地方政府合規債務也(yě)将嚴控風險和(hé)規模，納入到預算(suàn)管理(lǐ)體系中，此外更加強調專項債項目經營收益自平衡，提高(gāo)了(le)項目盈利性要求，對(duì)專項債資金的(de)使用(yòng)進行嚴格的(de)監控，強調績效管理(lǐ)；而現實情況，由于2021年房(fáng)地産業陷入危機，政府土地出讓市場(chǎng)受到嚴重影(yǐng)響，土地出讓金收入急劇下(xià)降，作爲償還(hái)專項債的(de)主要資金來(lái)源，極大(dà)增加了(le)專項債的(de)償付風險。

在這(zhè)種情況下(xià)，最有效率的(de)方式是減少單個(gè)項目中專項債資金的(de)投入比例，盡可(kě)能擴大(dà)配套融資規模，這(zhè)對(duì)專項債項目的(de)策劃提出更高(gāo)的(de)要求，因爲根據33号文的(de)規定，“對(duì)有一定收益且收益全部屬于政府性基金收入的(de)重大(dà)項目，由地方政府發行專項債券融資；收益兼有政府性基金收入和(hé)其他(tā)經營性專項收入（以下(xià)簡稱專項收入，包括交通(tōng)票(piào)款收入等），且償還(hái)專項債券本息後仍有剩餘專項收入的(de)重大(dà)項目，可(kě)以由有關企業法人(rén)項目單位根據剩餘專項收入情況向金融機構市場(chǎng)化(huà)融資。”專項債配套融資償債來(lái)源隻能是償還(hái)專項債券本息後仍有剩餘的(de)專項收入，如果要擴大(dà)專項債配套融資規模，就必須擴大(dà)專項收入的(de)規模，這(zhè)對(duì)項目的(de)盈利能力提出更高(gāo)的(de)要求，收益必須覆蓋專項債券本息後還(hái)有足夠多(duō)剩餘專項收入可(kě)覆蓋配套融資本息，或者盡可(kě)能多(duō)的(de)擴大(dà)專項收入的(de)範圍。

2022年4月(yuè)15日銀保監會和(hé)交通(tōng)部聯合發布的(de)《關于銀行業保險業支持公路交通(tōng)高(gāo)質量發展的(de)意見（銀保監發〔2022〕8号）》（以下(xià)簡稱8号文）在政府收費公路項目擴大(dà)專項收入範圍方面非常具有借鑒意義。

在分(fēn)析8号文之前，需要先明(míng)确幾個(gè)基本概念和(hé)基本規則。根據2017年财政部、交通(tōng)運輸部聯合發布的(de)《地方政府收費公路專項債券管理(lǐ)辦法（試行）(财預〔2017〕97号)》（以下(xià)簡稱97号文）規定：

政府收費公路是指根據相關法律法規，采取政府收取車輛通(tōng)行費等方式償還(hái)債務而建設的(de)收費公路，主要包括國家高(gāo)速公路、地方高(gāo)速公路及收費一級公路等，是由縣級以上人(rén)民政府作爲投資主體、采用(yòng)政府收取車輛通(tōng)行費等方式償還(hái)債務而建設的(de)收費公路，也(yě)被稱爲政府還(hái)貸公路。

地方政府爲政府收費公路發展需要舉借債務的(de)，隻能夠通(tōng)過發行收費公路專項債券，不得(de)通(tōng)過債券以外的(de)任何方式舉債。省級政府爲收費公路專項債券的(de)發行主體。

收費公路專項債券收入、支出、還(hái)本、付息、發行費用(yòng)等納入政府性基金預算(suàn)管理(lǐ)。項目收入分(fēn)爲兩個(gè)部分(fēn)：一是車輛通(tōng)行費收入，納入政府性基金預算(suàn)管理(lǐ)；二是專項收入，指對(duì)應項目形成的(de)廣告收入、服務設施收入等收入，也(yě)全部納入政府性基金預算(suàn)收入上繳國庫。這(zhè)兩部分(fēn)收入除根據省級财政部門規定支付必需的(de)日常運轉經費外，隻能用(yòng)于償還(hái)收費公路專項債券本息。

從97号文上述規定來(lái)看，政府收費公路的(de)收入都納入政府性基金預算(suàn)，沒有剩餘的(de)專項收入，因此不符合33号文規定的(de)配套融資條件。

本次8号文對(duì)此進行了(le)修訂，政府收費公路的(de)收入不再全部納入政府性基金預算(suàn)，而是将收入分(fēn)爲兩類，政府性基金收入和(hé)經營性專項收入，通(tōng)行費等收入依然納入政府性基金收入，路衍專營收入（包括傳統的(de)廣告、服務設施等收入，也(yě)包括招商引資和(hé)産業導入，大(dà)力發展路衍專營經濟收入）則納入企業收入管理(lǐ)的(de)經營性專項收入，兩種收入實行分(fēn)賬管理(lǐ)。

這(zhè)樣政府收費公路專項債項目就具備了(le)申請配套融資的(de)條件，8号文對(duì)此規定，“依法合規做(zuò)好政府收費公路項目配套融資。嚴格按照(zhào)33号文要求，對(duì)兼有政府性基金收入和(hé)其他(tā)經營性專項收入（以下(xià)簡稱專項收入）的(de)政府收費公路項目，在落實好分(fēn)賬管理(lǐ)的(de)前提下(xià)，對(duì)償還(hái)收費公路專項債券本息後，仍有剩餘專項收入、資金可(kě)用(yòng)于償還(hái)市場(chǎng)化(huà)融資的(de)，銀行保險機構可(kě)在風險可(kě)控、審慎合規的(de)前提下(xià)，根據剩餘專項收入情況提供市場(chǎng)化(huà)融資。”、“納入企業收入管理(lǐ)的(de)經營性專項收入包括路衍專營收入，要優先用(yòng)于償還(hái)銀行保險機構融資。”

當然政府專項債支持公路除了(le)政府還(hái)貸路，還(hái)包括經營性公路，如果是經營性公路，所有收入包括通(tōng)行費都是經營性收入，并不需要分(fēn)賬管理(lǐ)。

目前疫情仍未得(de)到有效控制的(de)情況下(xià)，經濟依然承受著(zhe)巨大(dà)的(de)下(xià)行壓力，迫切需要基建兜底，在既定的(de)專項債額度下(xià)，亟需更大(dà)規模的(de)市場(chǎng)化(huà)融資，可(kě)以預見實踐中相關政策的(de)執行力度會逐步放寬，但與此同時(shí)也(yě)要強調，雖然政策執行力度可(kě)以進行放松，15号文不得(de)新增政府隐性債務的(de)底線無論何時(shí)都不能突破，化(huà)解存量隐性債務工作目前不是工作主要目标，可(kě)以暫緩實施。

例如8号文規定，“按照(zhào)市場(chǎng)化(huà)、法治化(huà)及雙方自願的(de)原則，根據收費公路資産特性、運營情況，在符合公路收費有關規定的(de)前提下(xià)，穩妥有序推進收費公路存量債務接續，防範化(huà)解收費公路存量債務風險。對(duì)受疫情影(yǐng)響較重、經營遇到暫時(shí)困難的(de)公路交通(tōng)企業，銀行業金融機構在依法合規的(de)前提下(xià)，按照(zhào)市場(chǎng)化(huà)原則合理(lǐ)優化(huà)貸款期限、利率和(hé)還(hái)款方式，不盲目抽貸、斷貸、壓貸，支持公路交通(tōng)企業應對(duì)疫情影(yǐng)響。”融資平台也(yě)可(kě)以暫時(shí)得(de)到松綁，以便其承擔起基建建設的(de)重任。但其新增的(de)融資均應合規運作，嚴格對(duì)應新項目，不能增加地方政府隐性債務，不能産生新的(de)風險。