當前，國企平台公司正處于市場(chǎng)化(huà)、綠(lǜ)色化(huà)、數字化(huà)轉型的(de)關鍵時(shí)期，在國企改革深化(huà)提升行動三年方案中，對(duì)平台公司提出了(le)更高(gāo)的(de)目标和(hé)要求，使得(de)平台公司在接下(xià)來(lái)的(de)三年裏，既要做(zuò)好發展工作，也(yě)要完成債務壓降的(de)任務，以守住不發生系統性風險爲原則，但發展和(hé)化(huà)債都需要企業具備較強的(de)融資能力。

而國企平台公司現階段采取的(de)融資方式，主要是以發行企業（公司）債爲主的(de)債權融資方式。在債務嚴控，融資偏緊且企業資産負債率較高(gāo)的(de)情況下(xià)，通(tōng)過債權融資規模極其有限，此外疊加35号文和(hé)“3899”名單的(de)限制，融資進一步收緊。因此，在統籌好融資發展和(hé)債務壓降的(de)關系上，處于較高(gāo)風險地區(qū)的(de)國企平台公司該何去何從？是否繼續躺平維持現狀還(hái)是想方設法、尋求突破？答(dá)案顯然是後者。否則，即使你不能新增融資，但也(yě)要借新還(hái)舊(jiù)，維持正常企業運轉，提高(gāo)市場(chǎng)化(huà)“借新”能力，否則連“躺平”的(de)資格都沒有。

既然較高(gāo)風險地區(qū)的(de)國企平台公司無法通(tōng)過債權融資方式實現新增融資，那麽通(tōng)過股權再造的(de)方式，大(dà)膽嘗試開辟新的(de)融資渠道，還(hái)是具備一定的(de)可(kě)行性。本文初衷也(yě)是通(tōng)過股權融資方式、融資條件、操作路徑及案例的(de)解析，力圖爲國企平台公司在解決企業邊發展邊化(huà)債的(de)難題上，找到一條突圍之路提供些建議(yì)和(hé)思路。

一、國企平台公司股權的(de)再造與融資

國務院密發的(de)35号文，在融資平台債務風險化(huà)解的(de)具體指導意見中，提出12個(gè)重點風險化(huà)解省份地區(qū)，即較高(gāo)風險地區(qū)，對(duì)該區(qū)域内被認定爲具有城(chéng)投屬性的(de)國企平台公司給予債務風險化(huà)解指導意見，并要求隻可(kě)借新還(hái)舊(jiù)。對(duì)此，國企平台公司的(de)融資方式和(hé)融資策略，毫無疑問需要加快(kuài)轉變。因爲隻可(kě)借新還(hái)舊(jiù)，不可(kě)新增融資規模，已限定了(le)這(zhè)些地區(qū)的(de)國企平台公司，隻能是在化(huà)債和(hé)新增的(de)“既不也(yě)不”之中做(zuò)出選擇。也(yě)就是說債權所對(duì)應的(de)資金變量隻能是恒定和(hé)保持不變的(de)。

而地方國企平台公司，需要兼顧政府項目建設投融資主體和(hé)政府性債務化(huà)債主體的(de)雙重責任，因此，不進行國企平台公司的(de)股權再造，利用(yòng)和(hé)盤活股權進行融資，那麽，無疑在現階段，國企平台公司的(de)新增融資功能就全部失去，因此，通(tōng)過對(duì)國企平台公司股權的(de)再造，拓寬融資渠道，解決融資來(lái)源，就顯得(de)非常必要和(hé)十分(fēn)迫切。

通(tōng)過股權再造，實現國企平台公司的(de)股權融資，目的(de)在于可(kě)獲得(de)長(cháng)期穩定的(de)資金來(lái)源，利于企業的(de)長(cháng)期發展規劃，優化(huà)股權結構，壓降負債率和(hé)融資成本等。根據近年來(lái)我們服務的(de)地方國企平台公司股權再造項目來(lái)看，目前适合國企平台公司可(kě)實現的(de)主要股權融資方式包括，以上市爲主要方式的(de)直接股權融資、混改、産業基金、公募REITs等。

1、以上市公司主體爲代表的(de)股權再造。通(tōng)過上市公司主體的(de)打造和(hé)上市公司的(de)股權運作，完成國企平台公司的(de)股權融資。其中通(tōng)過出讓上市公司股份或定向增發上市公司的(de)股份進行融資，是常用(yòng)的(de)兩種方式。當然，國企平台公司也(yě)可(kě)以通(tōng)過将其控股的(de)上市公司的(de)股份抵押至銀行，獲得(de)貸款融資。也(yě)可(kě)以通(tōng)過上市公司這(zhè)個(gè)主體将股權融資和(hé)債權融資結合，提升整體的(de)融資規模。

2、以混合所有制改革方式對(duì)國企平台公司下(xià)屬企業進行股權再造。就是将地方國企平台公司的(de)下(xià)屬企業中的(de)一部分(fēn)股權，通(tōng)過與央企、不同層級的(de)地方國企甚至民營企業，進行股權合作，其本質也(yě)是一種股權融資。具體是通(tōng)過出讓部分(fēn)股權還(hái)是以增資擴股的(de)方式來(lái)實現對(duì)企業股權的(de)再造，通(tōng)過引入戰略投資者完成混改目标，需要通(tōng)過具體的(de)分(fēn)析和(hé)研究而定。

3、以産業基金的(de)方式再造國企平台公司的(de)股權融資行爲。産業基金屬于私募基金的(de)範疇，國企平台公司可(kě)作爲基金發起人(rén)聯合社會資本共同成立，募集資金以公司股權方式計入公司股本，并采用(yòng)股權投資等市場(chǎng)化(huà)方式對(duì)政府投資項目進行運作，實際上也(yě)變相擴大(dà)了(le)資金來(lái)源。

4、以金融衍生産品再造國企平台公司的(de)債權融資行爲。資産證券化(huà)融資，包括基礎設施REITs融資，這(zhè)是屬于公募基金融資的(de)範疇，通(tōng)過對(duì)企業現有資産進行包裝和(hé)隔離，達到在公開市場(chǎng)發行證券化(huà)産品或REITs産品的(de)融資要求，以盤活存量資産，獲取增量資金。并且這(zhè)樣的(de)融資安排，是可(kě)以在表外進行的(de)。這(zhè)也(yě)是一種脫離股權融資又不同于傳統的(de)債權融資的(de)一種方式。在現階段，對(duì)于擴大(dà)國企平台公司的(de)融資規模和(hé)突破融資瓶頸方面，具備一定的(de)可(kě)選擇性。

二、滿足股權融資的(de)條件簡析

國企平台公司在股權融資前，需滿足股權融資必要條件，主要有企業自身綜合情況的(de)評估、法律法規要求、市場(chǎng)環境和(hé)經濟形勢的(de)分(fēn)析等。

1、企業自身綜合情況。首先平台公司要具備健全的(de)公司治理(lǐ)結構，包括董事會、監事會等機構設置完備，職責明(míng)确；财務狀況良好，資産質量、償債能力、盈利能力等，所以說具有較高(gāo)主體信用(yòng)評級的(de)國企平台公司是更具有優勢的(de)；企業具有清晰的(de)市場(chǎng)定位和(hé)可(kě)持續的(de)業務發展前景，是戰略投資者最爲關心的(de)一點，是投資回報和(hé)風險控制的(de)保障。

2、法律法規要求分(fēn)析。平台公司股權融資必須滿足法律法規要求，首先要持續經營三年以上，這(zhè)對(duì)于新設立不滿三年的(de)企業來(lái)說是個(gè)重要門檻；融資企業的(de)注冊資本須足額繳納，在近期出台的(de)新《公司法》中也(yě)提出了(le)全體股東認繳出資額應在公司成立之日起五年内繳足，以上這(zhè)兩點，對(duì)于計劃通(tōng)過新設公司完成股權融資的(de)平台公司，要重點關注，特别是想通(tōng)過設置較高(gāo)注冊資本以實現較高(gāo)評級目标的(de)，後期出資股東将承擔較高(gāo)實繳出資壓力；主營業務收入占總收入比例不得(de)低于50%，這(zhè)就要求平台公司要聚焦主責主業，業務可(kě)以多(duō)元化(huà)，但不是業務類型分(fēn)散化(huà)，要聚焦某個(gè)重要環節延鏈強鏈，形成産業鏈。

3、市場(chǎng)環境和(hé)經濟形勢分(fēn)析。國企平台公司在股權融資過程中，要深知當前行業發展趨勢、市場(chǎng)競争情況、政策環境、經濟形勢等。将這(zhè)些因素研究和(hé)分(fēn)析納入融資計劃中，爲制定适合企業股權融資策略提供支撐。如了(le)解投資者風險偏好，以及根據外部市場(chǎng)變化(huà)及時(shí)調整融資策略以獲得(de)較好的(de)融資效果。

三、如何操作以實現股權融資

針對(duì)不同的(de)股權融資方式，操作路徑雖不同，但都需要滿足以上三個(gè)主要條件，無論是提高(gāo)平台公司的(de)經營能力和(hé)盈利水(shuǐ)平，還(hái)是具備完善的(de)内部控制體系以抵禦外部風險，都要建立起可(kě)吸引社會資本參與的(de)競争優勢。

1、上市實現股權融資。主要方式有母公司整體上市、企業或業務分(fēn)拆上市、并購(gòu)重組上市（借殼）等。從當前已上市的(de)具有城(chéng)投屬性的(de)國企平台公司的(de)情況來(lái)看，整體上市的(de)國企平台公司多(duō)以房(fáng)地産、園區(qū)開發爲主要業務，到後來(lái)通(tōng)過并購(gòu)重組實現上市的(de)以城(chéng)市基礎設施類爲主的(de)平台公司，從業務闆塊來(lái)看，多(duō)爲環保水(shuǐ)務公司。

對(duì)于現階段的(de)具有城(chéng)投屬性的(de)平台公司來(lái)說，通(tōng)過母公司整體上市難度很大(dà)，集團公司的(de)主營業務大(dà)多(duō)以傳統城(chéng)投業務爲主，其中包含較多(duō)的(de)非市場(chǎng)化(huà)業務，以及與地方政府部門存在較多(duō)的(de)應收賬款等曆史遺留問題。

因此，業務分(fēn)拆上市和(hé)合并重組依然是目前最可(kě)能實現的(de)方式。

分(fēn)拆上市方面，集團内将市場(chǎng)化(huà)程度較高(gāo)的(de)業務闆塊或子公司，通(tōng)過資源傾斜和(hé)包裝，達上市要求。如上海城(chéng)投控股通(tōng)過無償劃轉方式取得(de)對(duì)陽晨B股的(de)控股，再将旗下(xià)的(de)環境集團從城(chéng)投控股分(fēn)立，與陽晨B股污水(shuǐ)處理(lǐ)資産整合，取得(de)規模效益，增強市場(chǎng)競争力，成功實現B轉A，實現了(le)上海環境集團的(de)分(fēn)拆上市。

合并重組借殼上市方面，促成借殼上市的(de)重要動因爲業務、資源互補實現産業升級，提升規模效益，市場(chǎng)競争力提高(gāo)等。如成都市興蓉環境股份有限公司，前身爲興蓉投資股份有限公司，早在2006年開始市場(chǎng)化(huà)轉型工作，以水(shuǐ)務投資運營爲主要業務，爲提升行業競争力和(hé)地位，目标投向了(le)當時(shí)亟需業務重組以改經營困境的(de)上市公司藍星清洗，通(tōng)過借殼成功上市。

2、混改獲取資本增量。混改是實現國企平台公司市場(chǎng)化(huà)轉型的(de)重要途徑，也(yě)是通(tōng)過資本增量實現股權融資的(de)重要手段。當前主要有三種混改模式，一是協議(yì)轉讓，俗稱老股轉讓，将原股東持有的(de)股份轉讓給新股東，不産生增量資金；二是增資擴股，既可(kě)以增加資金體量實現股權融資，又可(kě)引入戰略投資者，促進公司新發展；三是新設企業，同樣帶來(lái)資金增量，擴大(dà)公司資産規模。

混改與借殼上市動因一緻，爲資源、業務的(de)互補，實現産業升級。國企平台公司擁有多(duō)年的(de)城(chéng)市建設發展和(hé)運營經驗，又是鏈接市場(chǎng)和(hé)政府的(de)重要紐帶，所以要充分(fēn)發揮資源優勢，以公司關鍵業務爲中心，通(tōng)過混改方式，吸引相關産業企業，特别是具有豐富市場(chǎng)化(huà)運營經驗的(de)民營企業。

如杭州市城(chéng)市建設投資集團有限公司能源闆塊子公司杭州熱(rè)電集團，早在2018年開始實施混改，通(tōng)過增資擴股方式引入戰略投資者浙江華視投資管理(lǐ)有限公司參與混改，實現股權融資，爲熱(rè)電公司補充流動資金。在關鍵資金的(de)補充下(xià)，渡過資金緊張難關，爲産業轉型赢得(de)時(shí)間，爲後面的(de)股改打下(xià)基礎。于2020年10月(yuè)，杭州熱(rè)電集團成功主闆上市，成爲杭州市城(chéng)市建設投資集團首家主闆上市的(de)企業。

但在實施混改時(shí)，要注意兩個(gè)問題。一是資産定價問題，定價偏低會造成國有資産流失的(de)風險，要加強全流程評估和(hé)監督。二是持股比例問題同樣指的(de)關注，非國有股東持股比例過高(gāo)，特别是涉及國家安全或國計民生業務，需謹慎對(duì)待。

3、産業基金實現股權投融資，獲得(de)增量資金的(de)同時(shí)促成多(duō)元業務發展。從資金來(lái)源看，分(fēn)爲兩種，第一種，爲地方政府出資，聯合地方國有企業引進社會資本參與，第二種爲國企出資，引入社會資本參與。

投向方面，主要爲國家重點投資領域，主要爲新能源、數字化(huà)、醫療等。

操作角度方面，一般采用(yòng)有限合夥方式展開，地方政府或國企平台公司作爲劣後合夥人(rén)，社會資本作爲優先級合夥人(rén)。這(zhè)就要求國企平台公司作爲有限合夥人(rén)須具備較高(gāo)的(de)管理(lǐ)資質。通(tōng)常兩種管理(lǐ)方式，第一種集團公司單獨設立一家基金管理(lǐ)公司，第二種與優秀的(de)基金管理(lǐ)公司合作完成。如東莞市東實産業投資控股有限公司、東财投資控股有限公司和(hé)新越股權投資有限公司聯合發起設立的(de)城(chéng)市發展母基金合夥企業（有限合夥）正式成立，基金管理(lǐ)人(rén)爲東實産投資控股子公司新越股權公司。基金規模80億元，未來(lái)将打造成800億規模的(de)母子基金體系，重點投向戰新産業。

4、REITs方式股權融資，與集團公司旗下(xià)某項資産或業務獨立上市類似，REITs屬于公募基金，發行後流通(tōng)上市交易。從已發行的(de)基金所對(duì)應的(de)底層資産來(lái)看，主要爲資産運營收益良好的(de)标的(de)，如高(gāo)速公路、園區(qū)物(wù)流、環保水(shuǐ)務、商業地産等。但考慮對(duì)底層資産要求較高(gāo)，周期長(cháng)，大(dà)多(duō)國企平台公司并未将REITs作爲重點方向實施。

通(tōng)過上述解析，可(kě)以發現上市和(hé)混改是現階段最直接有效的(de)股權融資方式，對(duì)于處在高(gāo)風險地區(qū)且業務多(duō)元化(huà)的(de)國企平台公司可(kě)作爲突破口，如貴陽産業發展控股集團有限公司，雖地處高(gāo)風險地區(qū)，不可(kě)新增融資，但旗下(xià)擁有一家上市公司貴州輪胎以及醬酒集團、金屬新材料公司、衛生健康投資公司、礦産能源投資公司等，均爲市場(chǎng)化(huà)細分(fēn)領域優質企業，爲後續整合重組、資産證券化(huà)打下(xià)堅實基礎。

綜上，國企平台公司的(de)上市股權融資、混改獲取資本增量、産業基金運作等操作，都是最終實現的(de)目标，而目标實現的(de)過程則是企業積極轉型求變的(de)表現。要實現這(zhè)一目标，關鍵還(hái)是要構建起“背靠市長(cháng)，面向市場(chǎng)”的(de)政企關系，即企業轉型發展要膽大(dà)積極的(de)向政府争取資源、資本支持，同時(shí)要對(duì)外構建市場(chǎng)化(huà)合作圈，更好的(de)适應市場(chǎng)化(huà)競争。